Praktikfall

...

4.2 Steg 2: Jämförelse mellan mål och utfall för Holmen samt test

Holmen kommer inte upp till sina uppsatta lönsamhetsmål för år 2008 - 2012. I samband med att utdelningsmålet ändrades 2009 kan vi se att utdelningen av eget kapital minskat successivt fram till år 2012. Kapitalstrukturmålet har hållits under samtliga fem år. Den stora minskningen sker mellan 2008 och 2009 vilket delvis beror på förändrat utdelningsmål. Eget kapital har med andra ord ökat i förhållande till skulderna.

I årsredovisningen för Holmen nämns att de använder en kapitalkostnad på 11 % (före skatt) när de bedömer investeringar, antagligen är detta vad de använder som deras WACC (Weighted Average Cost of Capital). Vanligtvis räknas WACC ut efter skatt. I årsredovisningen framgår dock inte hur de har räknat fram den här siffran vilket försvårar möjligheten att räkna ut kapitalkostnaden efter skatt. Däremot kan man se att skuldsättningsgraden är relativt låg för Holmen och därför skulle inte kapitalkostnaden sjunka avsevärt då skatten endast räknas på skulden i formeln för WACC.

[pic 1]

För att pröva om de får en positiv övervinst använder vi formeln (se ovan) på sidan 127 i boken “Företagets lönsamhet, finansiering och tillväxt”. Se bilaga (nummer). Holmen har haft negativt resultat 4 år av 5 år. Det enda året företaget visar en positiv övervinst är år 2011. Det ska framföras att Holmen använder sig av definitionen sysselsatt kapital i sina årsredovisningar när de beräknar sin lönsamhet, men deras definition på sysselsatt kapital är att det är operativt kapital reducerat med nettot av uppskjutna skattefordringar och skatteskulder. Därmed har en analys utifrån operativt kapital valts.

Beräkningarna av övervinst kommer nedan att jämföras med estimeringar av residualinkomst.

[pic 2]

I beräkningen av residualinkomst är årets resultat och eget kapital givna från årsredovingarna, för att få fram behövs kostnaden för eget kapital tas fram. Beräkningen skedde i två steg, först beräknades den kritiska punkten på kostnaden för eget kapital för att residualinkomsten ska bli noll. I bilaga (nummer) framgår att avkastningskravet på Holmens aktie högst får vara cirka 4 % år 2008 om residualinkomsten ska bli positiv. I steg två användes en estimering av CAPM för att hitta kostnaden för eget kapital (se bilaga nummer). Marknadens avkastningskrav för samtliga år har beräknats utifrån marknadens riskpremie med tillägg för den 10-åriga statsobligationsräntan (Riskpremien på den svenska aktiemarknaden, PWC, 2012). Statsobligationsräntan har estimerats utifrån grafer och därmed kan det förekomma avrundningar (http://www.di.se/indikatorer/rantor/?insref=7004). Marknadens avkastningskrav uppgick år 2008 till 9.5 % och eftersom avkastningskravet för Holmen uppgick till 6.75% enligt gjorda beräkningar av CAPM blir residualinkomsten negativ. År 2009 gick beta-värdet upp från 0,5 till 0,7 vilket innebär att risken på Holmens aktie anses vara högre och därför kommer ägarna också att kräva en högre avkastning som “belöning” för att de tar en större risk, däremot går avkastningskravet på den svenska aktiemarkanden ner varför en markant skillnad inte är märkbar. År 2009 måste avkastningskravet på Holmens aktie vara 6% eller mindre för att residualinkomst ska bli positivt, men som kan ses nedan är avkastningskravet 6.78%. Eftersom 6.78% > 6% blir residualinkomsten en aning negativt även detta år. Detta gäller även för år 2010 då den kritiska punkten för en positivt residualinkomst är 4% och aktiens beta har ökat till 0.8, avkasningskravet ökar till 7.12% och därför erhålls en negativt residualinkomst. Först år 2011 uppnås ett positivt residualinkomst då den kritiska punkten är ca 20% och avkastningskravet är betydligt lägre, endast 12.44%. Detta innebär att en positiv residualinkomst kommer att uppnås. Anledningen till detta är att Holmen genomförde en omvärdering av skog på 3 593 MSEK tack vare ändrade pris- och kostnadsförhållanden. Även 2010 uppvärderades skogen med 1 050 MSEK, dock skrev också Holmen ner anläggningstillgångar (-555 MSEK) och avsatte 231 MSEK för omstruktureringskostnader. (Holmen Årsredovisning 2010 och 2011)

Som framgår av bilagan uppgick den kritiska punkten till 9% år 2012, det skulle kunna antas att sannolikheten att uppnå ett positivt residualinkomstI därför kommer bli högre, men vi måste även ta hänsyn till det ökade beta-värdet för 2012, vilket uppgår till 0.9. Alltså har aktien nästan samma risk som den genomsnittliga aktien på den svenska aktiemarknaden (OMX) eftersom beta-värdet går mot 1, men Holmens aktie har fortfarande lite lägre risk eftersom β

2008 Kritisk punkt (KP): 4% Avkastningskrav på Holmens aktie E(Ri): 6.75%

KP RI = -413,8 MSEK

2009 Kritisk punkt (KP): 6% Avkastningskrav på Holmens aktie: 6.78%

KP RI = -113 MSEK

2010 Kritisk punkt (KP): 4% Avkastningskrav på Holmens aktie: 7.12%

KP RI = -500,2 MSEK

2011 Kritisk punkt (KP): 20% Avkastningskrav på Holmens aktie: 12.44%

KP > E(Ri) detta innebär att residualinkomsten blir positiv. RI = 1495,2 MSEK

2012 Kritisk punkt (KP): 9% Avkastningskrav på Holmens aktie: 7.05%

KP > E(Ri) detta innebär att residualinkomsten blir positiv. RI =385,7 MSEK

Räntabiliteten på eget kapital understiger kravet på Holmens aktie de tre första åren, detta kan få väldigt negativa konsekvenser. Ifall räntabiliteten på eget kapital är mindre än marknadens förräntningskrav och marknaden förväntar sig detta kommer Holmen inte kunna attrahera nytt riskkapital genom nyemission eftersom investerare kommer att föredra aktier från bolag där räntabilitet på eget kapital överstiger avkastningskravet på aktien framför Holmens aktie. Lyckligtvis överstiger räntabilitet på eget kapital avkastningskravet de två senaste åren, vilket kan attrahera investerare.

Beräkningar har genomförts för att räkna ut förräntningskravet på Holmens aktie samt för att räkna ut residualinkomsten, eftersom detta inte framförts i årsredovisningen. Det är inte obligatoriskt enligt lag, men då detta mått